Wenn es darum geht, Missbräuche auf den Finanzmärkten aufzudecken, sind die besonders hervorzuheben, bei denen Gelder von Krankenkassen und Ärzten betroffen sind. Hierbei zeigt sich deutlich, welche Informationsdefizite es auf den Märkten gibt und welche Neigungen, zu betrügen.

Der Fall um den Verius-Immobilienfonds und weitere notleidende Immobilienkredite ist mehr als nur ein weiteres Beispiel für missglückte Geldanlagen. Er berührt einen sensiblen Punkt unseres Finanzsystems: Institutionen wie Krankenkassen, kassenärztliche Vereinigungen, Pensionskassen und Versorgungswerke verwalten kein eigenes Geld. Sie verwalten Gelder, die letztlich Versicherten, Ärzten, Beschäftigten oder Versorgungsempfängern gehören.

Gerade deshalb gelten für diese Institutionen besonders strenge Maßstäbe. Krankenkassen und kassenärztliche Vereinigungen sollen ihr Vermögen sicher und möglichst risikoarm anlegen. Im Zweifel gilt: Sicherheit vor Rendite. Dass trotzdem erhebliche Summen in riskante Immobilienfonds und Schuldscheindarlehen geflossen sind, macht den Fall so bemerkenswert.

Nach Recherchen von Süddeutscher Zeitung, NDR und WDR haben rund 20 Krankenkassen und kassenärztliche Vereinigungen erhebliche Beträge in den Verius-Fonds investiert. Hinzu kommen nach den Recherchen etwa 50 weitere institutionelle Anleger, darunter Pensions- und Sterbekassen, Berufsversorgungswerke und kirchliche Einrichtungen. Bei Krankenkassen und KVen wurden bislang rund 220 Millionen Euro an Verius-Investments identifiziert. Ein Insider hält Verluste von insgesamt bis zu 400 Millionen Euro für möglich.

Der Verius-Immobilienfinanzierungsfonds war kein klassischer Immobilienfonds, der überwiegend bestehende Gebäude kauft, vermietet und aus den Mieteinnahmen Erträge erzielt. Sein Geschäftsmodell bestand vielmehr darin, Immobilienprojekte und Projektentwickler zu finanzieren – unter anderem über Darlehen und Schuldverschreibungen. Finanziert werden konnten auch unbebaute Grundstücke oder noch im Bau befindliche Projekte. Damit hing die Rückzahlung wesentlich davon ab, dass die jeweiligen Projektentwicklungen erfolgreich verliefen und die angenommenen Immobilienwerte tatsächlich erreicht wurden. Das Risikoprofil war deshalb deutlich näher an einer spezialisierten Immobilienfinanzierung als an einem klassischen, breit gestreuten Immobilienfonds. Der Fonds war zudem als luxemburgischer Reserved Alternative Investment Fund (RAIF) konstruiert, also als Anlagevehikel für professionelle beziehungsweise institutionelle Investoren.

Es existieren insgesamt notleidende Schuldscheindarlehen, deren Volumen laut Bericht inzwischen rund 1,2 Milliarden Euro erreicht.

Was ist daran so problematisch?

Schuldscheindarlehen sind ein bekanntes Finanzinstrument. Vereinfacht gesagt leiht ein oder leihen mehrere institutionelle Investoren einem Unternehmen Geld und erhalten dafür Zinsen. Die Investorengemeinschaft finanziert also gemeinschaftlich Unternehmen und Projekte.

Problematisch wird es, wenn die wirtschaftliche Sicherheit des Kredits überschätzt wird.

Gerade bei Immobilienprojekten spielen Grundstückswerte eine entscheidende Rolle. Für Krankenkassen gelten deshalb Grenzen: Die Sicherheit eines solchen Darlehens darf höchstens die ersten zwei Drittel des Verkehrswerts eines Grundstücks umfassen. Entscheidend ist dabei der heutige tatsächliche Marktwert, nicht ein möglicher Wert, den das Grundstück irgendwann nach erfolgreicher Entwicklung erreichen könnte.

Hier ist genau das Problem, denn die Werte wurden überschätzt. Der Bericht beschreibt einen besonders drastischen Fall: Projektentwickler sammelten 30 Millionen Euro bei institutionellen Investoren ein. Das Grundstück, das als wesentliche Sicherheit diente, soll tatsächlich weniger als eine Million Euro wert gewesen sein. Es lag zudem in einem Landschaftsschutzgebiet.

Wenn solche Bewertungen tatsächlich Grundlage der Anlageentscheidung waren, stellt sich eine einfache Frage: Wie gründlich wurde geprüft?

Denn hier investierte kein privater Anleger, der bewusst auf hohe Renditen spekulierte. Hier entschieden Funktionäre und Finanzverantwortliche über fremdes Geld.

Die besondere Verantwortung beim Umgang mit fremdem Geld

Ökonomisch steckt dahinter ein klassisches Principal-Agent-Problem.

Der „Principal“, also der wirtschaftlich Betroffene, ist beispielsweise der Versicherte, Arzt oder Pensionär. Er überlässt einer Institution die Verwaltung seines Geldes. Die konkreten Entscheidungen treffen jedoch andere: Vorstände, Geschäftsführer, Anlageausschüsse oder Finanzverantwortliche.

Damit entsteht ein grundsätzliches Problem: Derjenige, der entscheidet, trägt den finanziellen Schaden nicht unmittelbar selbst.

Genau deshalb braucht institutionelle Kapitalanlage besonders strenge Kontrollen. Je weiter Eigentum und Entscheidung auseinanderfallen, desto wichtiger werden klare Anlagerichtlinien, unabhängige Bewertungen, Risikomanagement und Kontrolle.

Der Fall der Kassenärztlichen Vereinigung Westfalen-Lippe zeigt, welche Dimensionen Fehlentscheidungen erreichen können. Dort wurden nach einer forensischen Untersuchung neben rund 40 Millionen Euro im Verius-Fonds auch mehr als 100 Millionen Euro an problematischen Schuldscheindarlehen festgestellt. Inzwischen hat die KVWL vorsorglich 200 Millionen Euro abgeschrieben. Teilweise versucht sie, Geld von früheren Verantwortlichen zurückzufordern.

Und dann kommt der Vertrieb

Mindestens ebenso interessant wie die eigentlichen Anlageprodukte ist deshalb die Frage: Wie gelangten solche Investments überhaupt zu Krankenkassen und anderen institutionellen Anlegern?

Der Bericht liefert dazu bemerkenswerte Hinweise.

Ein Finanzvermittler, der institutionelle Anleger mit entsprechenden Investments zusammenbrachte, organisierte regelmäßig Investorenkonferenzen. Dort trafen sich Vertreter von Krankenkassen, Versorgungswerken und anderen institutionellen Anlegern in prominentem Umfeld.

Bei einer Veranstaltung im November 2022 im Frankfurter Sofitel traten beispielsweise Wolfgang Bosbach, Wolfgang Ischinger und der Direktor des Instituts der deutschen Wirtschaft, Michael Hüther, als Redner auf. Die Genannten erklärten später, sie seien eingeladen gewesen, um über ihre jeweiligen Fachgebiete zu sprechen. Rund hundert institutionelle Investoren sollen an dieser Veranstaltung teilgenommen haben.

Natürlich bedeutet das nicht, dass diese prominenten Referenten irgendetwas mit den späteren Anlageentscheidungen zu tun hatten. Dafür gibt es in dem Bericht keinerlei Hinweise.

Aber aus Vertriebssicht ist die Konstruktion interessant.

Man könnte solche Veranstaltungen etwas zugespitzt als „Butterfahrten für Finanzfunktionäre“ bezeichnen.

Die klassische Butterfahrt funktioniert bekanntlich nicht allein über das Produkt. Entscheidend ist das Umfeld: Veranstaltung, Unterhaltung, Gemeinschaftsgefühl, persönliche Ansprache und ein Vertrauensrahmen, in dem anschließend verkauft wird.

Bei professionellen Finanzveranstaltungen geschieht das selbstverständlich auf einem anderen Niveau. Doch der Mechanismus kann ähnlich sein: Hochkarätige Referenten erhöhen die Attraktivität der Veranstaltung. Ein exklusives Hotel signalisiert Professionalität. Entscheider treffen andere Entscheider. Netzwerke entstehen. Man kennt sich. Vertrauen wächst.

Und anschließend werden Anlageprodukte präsentiert oder Kontakte zwischen Investoren und Kapitalnehmern hergestellt.

Vertrauen ersetzt keine Due Diligence

Gerade bei komplexen Finanzanlagen ist das gefährlich.

Menschen beurteilen Risiken nämlich nicht ausschließlich anhand von Zahlen. Das Umfeld beeinflusst die Wahrnehmung. Wenn ein Investment in einem hochprofessionellen Kontext präsentiert wird, renommierte Persönlichkeiten auftreten und zahlreiche andere institutionelle Anleger ebenfalls Interesse zeigen, entsteht leicht ein Eindruck von Seriosität.

Dazu kommt ein weiterer psychologischer Effekt: Wenn viele andere professionelle Investoren ebenfalls investieren, kann das als indirekte Bestätigung wirken.

„Die anderen haben es schließlich auch geprüft.“

Genau dieser Gedanke kann jedoch dazu führen, dass die eigene Prüfung weniger kritisch ausfällt. Im Finanzbereich spricht man dabei häufig von Herdenverhalten.

Das wäre bei institutionellen Anlegern besonders problematisch. Denn ihre Aufgabe besteht gerade darin, sich nicht vom Vertriebsumfeld beeindrucken zu lassen, sondern unabhängig zu prüfen:

Wie hoch ist der tatsächliche Grundstückswert?

Wie realistisch ist das Projekt?

Welche Rangstellung hat unsere Sicherheit?

Wie hoch ist das Ausfallrisiko?

Wer verdient wie viel Provision?

Und welche wirtschaftlichen Interessen haben die beteiligten Vermittler?

Millionenprovisionen verändern die Perspektive

Gerade die letzte Frage ist entscheidend.

Nach den Recherchen sollen der Vermittler und eine seiner Firmen allein für drei Projekte neun Millionen Euro Provision erhalten haben. Alle drei Projekte sind inzwischen notleidend. Der Vermittler weist Fehlverhalten zurück und betont, die institutionellen Anleger hätten ihre Entscheidungen eigenverantwortlich und in Kenntnis der Risiken getroffen.

Rechtlich mag das eine wichtige Abgrenzung sein.

Ökonomisch bleibt jedoch ein offensichtlicher Interessenkonflikt.

Der Vermittler verdient Geld, wenn ein Geschäft zustande kommt. Der Investor trägt dagegen das langfristige Risiko.

Damit lautet die entscheidende Frage nicht nur: War das Investment zulässig?

Die wichtigere Frage lautet: War das gesamte System der Entscheidungsfindung so organisiert, dass diejenigen, die über fremdes Geld entscheiden, ausreichend vor Vertriebsinteressen geschützt waren?

Das eigentliche Problem ist Governance

Und damit wird aus einem Immobilienskandal ein Governance-Skandal.

Institutionelle Anleger verfügen normalerweise über Regeln, Gremien wie Anlageausschüsse, Gutachten, Risikomodelle und externe Berater. All das soll verhindern, dass Entscheidungen aufgrund von Beziehungen, Verkaufsargumenten oder optimistischen Erwartungen getroffen werden.

Wenn dennoch dreistellige Millionenbeträge abgeschrieben werden müssen, reicht es deshalb nicht zu sagen: Eine Anlage sei eben schlecht gelaufen.

Kapitalanlage enthält immer Risiken. Verluste allein beweisen noch kein Fehlverhalten.

Aber wenn Institutionen, deren gesetzlicher Auftrag eine besonders sichere Anlage verlangt, erhebliche Gelder in riskante Immobilienprojekte investieren, Grundstückswerte fragwürdig erscheinen und gleichzeitig Vermittler Millionenprovisionen verdienen, muss man genauer hinschauen.

Denn am Ende handelt es sich nicht um Spielgeld.

Es sind Versichertengelder, Rücklagen und Altersvorsorgevermögen.

Und deshalb sollte für deren Verwaltung ein einfacher Grundsatz gelten:

Wer fremdes Geld verwaltet, darf sich weniger Fehler leisten als jemand, der sein eigenes Geld investiert.

Vielleicht muss man ihn sogar noch verschärfen:

Je weiter der Entscheider vom wirtschaftlichen Risiko entfernt ist, desto stärker müssen Kontrolle, Transparenz und persönliche Verantwortlichkeit sein.

Genau daran scheint es in diesem Fall gefehlt zu haben.

Quellen

  • Süddeutsche Zeitung, Nils Heck: „Auch Pensionskassen und Kirchen verloren Millionen in Immobilienfonds“ – 19-08-26.
  • Süddeutsche Zeitung: „Beitragsgelder verzockt: Gutachten sollten riskante Krankenkassen-Deals rechtfertigen“, 5. August 2026. Zum Artikel
  • NDR: „Krankenkassen und Kassenärztliche Vereinigungen: Noch mehr Millionen verloren – bisher unbekannte Gutachten aufgetaucht“, 6. August 2026. Zum NDR-Bericht
  • Süddeutsche Zeitung: „Die verzockten Millionen der Patienten“, 17. Juli 2026. Zum Artikel
  • NDR: „170 Millionen Euro Verlust: Krankenkassen investierten in Pleite-Fonds“, 17. Juli 2026. Zum NDR-Beitrag
  • Bundesministerium der Justiz / Bundesamt für Justiz: Sozialgesetzbuch IV, insbesondere §§ 80